[차익거래] 현금배당락 전·후 차익거래와 거래량 변화 : 배당락일 이상현상인가?

거래.현금배당락 전·후 차익거래와 거래량 변화 : 배당락일 이상현상인가?

한국주식시장의 현금배당락 전·후 가격변화를 통하여 차익거래 가능성 존재여부, 차익거래수익률, 실제로 거래량의 변화가 발생하였는지를 연초배당락 기간과 연말배당락 기간 으로 구분하여 살펴보고자 한다. 또한 현금배당에 대한 개인투자자와 기관투자자의 다른 선호 관계로 인하여 현금배당락 이전 개인투자자와 기관투자자의 매수량과 매도량 변화가 발생하 였는가, 이익정보를 통하여 배당락일 배당정보의 불확실성을 감소시켰는가도 살펴보았다. 연초배당락, 연말배당락 기간 모두 배당부일 매수하고, 현금배당금을 받고 배당락일 매도하는 차익거래 가능성이 존재하는 것으로 나타났다. 특히 연초배당락 기간의 High DY그룹에서 가 장 크게 나타났다. 그러나 높은 차익거래 수익률이 존재할 수 있음에도 불구하고 거래량은 실 제로 증가하지 않았다. 배당락일이 연말과 연초에 존재하지만 1월 효과로는 높은 수익률을 설 명하지 못하였다. 현금배당에 대한 세금차별을 받는 개인투자자들이 현금배당락 이전에 초과 매도를 하지 않고, 세금혜택을 받는 기관투자자들이 초과매수를 하지 않는 결과를 보여 현금 배당소득세에 대한 차별에 대하여 투자자들이 민감한 반응을 나타내지 않았다. 또한 투자자들 은 이익정보를 통하여 배당락일 현금배당에 대한 정보를 유추하지 않는 것으로 추정되었다. 본 연구에서는 현금배당락 전·후 높은 배당수익률로 단기차익 실현이 가능함을 보였지만, 실 제로 거래량이 증가하지 않는 이유를 명확히 밝혀내지 못하였다. 그러나 높은 차익거래 수익 률이 1월 효과의 영향은 아니라는 것과 투자자들이 이익정보를 통하여 배당락일 현금배당에 대한 정보를 유추하지 않는 것으로 추정되었다.

차익거래

(1) 차익거래의 개념

ⅰ. 차익거래(arbitrage)의 정의 : 추가적인 비용이나 위험부담 없이 이익을 획득할 수 있는 

거래. 선물시장의 차익거래는 실제 선물가격과 이론선물가격의 차이에 의한 예상이익이 

차익거래에 따른 거래비용보다 높은 경우에 실행됨. 선물가격이 고평가 또는 저평가되

어 있느냐에 따라 매입차액거래와 매도차액거래로 구분됨.

ⅱ. 매입차익거래(cash and carry arbitrage) : 선물의 시장가격이 이론가격을 상회하는 경

우에 현물을 매입하고 선물을 매도한 뒤, 만기에 보유하고 있던 현물로 선물계약을 결

제하고 선물매도금액으로 차입자금의 원리금을 상환하는 거래.

예 : 6월 26일 현재 KOSPI200=82이고 만기 9월 10일 KOSPI200지수선물=83.70이며 

이자율(연율)=10%, 배당수익률(연율)=3%이면, 9월물 지수선물의 이론가격은 F=82 × ⌈

⌊1+(0.1-0.03) × 77 ⌉

⌋=83.21 365

 이 경우에 차액거래전략은

 4,100만원(= 82.00 × 50만원)을 연율 10%로 차입하여 주식포트폴리오 매입

 9월물 KOSPI200 지수선물을 83.70에 매도

 만기시에 KOSPI200 = 85.00이라면

 선물포지션의 손익 : 65만원 손실(= (83.70 - 85.00)× 50만원 )

 현물포지션의 손익 : 89.5만원 이익

 ․ 매입한 주식 포트폴리오를 4,250만원(= 85.00 ×50만원 )에 매도

 ․ 차입금 4,186.5만원(= 4,100 × (1+ 0.1×77 /365 ))을 상환

 ․ 배당수익 26만원(= 4,100 × 0.03 × 77 /365 ) 발생

 따라서 거래비용이 존재하지 않는다면 차익거래이익은 24.5만원인데, 이는 선물시

장가격과 이론가격의 차이로 계산한 금액(= (83.70 - 83.21)× 50만원)과 동일하다.

ⅲ. 매도차익거래(reverse cash and carry arbitrage) : 선물의 시장가격이 이론가격을 하

회하는 경우 현물을 공매도하고 매도대금은 선물계약 만기까지 예금함. 그리고 선물을 

매입한 뒤 만기에 원리금을 회수하여 선물계약을 결제하고 인수된 현물로 공매도한 현

물을 상환하는 거래.

 예 : 6월 26일 현재 KOSPI200=82, 만기 9월 10일 KOSPI200지수선물=82.66, 이자율

(연율)=10%, 배당수익률(연율)=3%이면, 9월물 지수선물의 이론가격은 앞의 예와 

같이 83.21이다. 그러므로 제약요인이 전혀 없다면, 차액거래전략은

 4,100만원(= 82.00 × 50만원)의 현물을 공매도하고 이를 연율 10%로 예금

 9월물 KOSPI200 지수선물을 82.66에 매입

 만기시에 KOSPI200 = 85.00이라면

 선물포지션의 손익 : 117만원 이익(= (85.00 - 82.66)× 50만원 )

 현물포지션의 손익 : 89.5만원 손실

 ․ 예금원리금 4,186.5만원(= 4,100 × (1+ 0.1×77 /365 ))을 수령

 ․ 공매도 주식포트폴리오를 4,250만원(= 85.00 ×50만원 )에 매입 상환

 ․ 공매도 기간 동안 배당손실 26만원(= 4,100 × 0.03 × 77 /365 ) 상환

 따라서 거래비용이 없다면, 차익거래이익은 27.5만원인데, 이는 선물의 시장가격

과 이론가격의 차이로부터 계산한 금액(= (83.21- 82.66)× 50만원 )과 동일하다.